荀玉根

″海通证券首席策略分析师。″

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海通证券

海通证券 申万宏源

海通证券,公司的前身是上海海通证券公司,成立于1988年,是我国最早成立的证券公司之一。
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出生地:中国

荀玉根:单边下跌熊市结束了 看好国企改革

2017-06-15 09:11     

海通证券(600837)6月13日-15日在青岛召开中期投资策略报告会,下文是6月13日首席策略分析师荀玉根的现场发言纪要,相关报告见《雨后彩虹——2017年中期A股投资策略》。

尊敬的各位投资者,上午好!很高兴再次在美丽的青岛跟大家相会。三年前的6月份,我们在青岛召开了2014年年中策略报告,在那次报告会上,我汇报的题目叫《拨云见日》,当时我们从资产轮动角度分析提出,A股市场将迎来一波大机会,三年过去了,我们经历了一波牛市,也经历了惨痛的股灾式熊市,站在这个时点怎么看未来的市场呢?我今天汇报的题目名字叫《雨后彩虹》。过去两个月A股在金融监管趋严的背景下遭遇了风雨的洗礼,往后去展望,尤其是三季度,我们认为市场会出现雨后彩虹这样一个比较好的投资窗口期。我想从三个方面汇报一下我们的看法。第一,我们复一下盘,看一下当前的市场到底在演绎什么,主要矛盾在哪?第二,我们着重分析一下影响市场的两个核心变量,一个是资金面,另一个是盈利面。第三,基于以上的分析和判断,我们对于未来的市场做一个展望,尤其是对投资机会做一些分析和讨论。

首先我们探讨第一个问题,这到底是个什么样的市场?有人调侃今年的A股是披着慢牛外衣的真熊,是“漂亮50”+“要命3000”。A股到底是牛市还是熊市呢?我们认为都不是。去年1月27日上证综指跌到2638点时我们就提出一个观点,单边下跌的熊市结束了,市场进入了震荡格局,市场没有趋势性的上涨机会,也不会出现趋势性的下跌,更多是结构性的分化。我们把指数分开来看会发现上证50其实走的是牛市,创业板指数走的是熊市,上证综指更多是一个震荡的特征。从个股来分析,2638至今有58%的个股上涨,42%的个股下跌。以前震荡市,比如说2010年、2012年、2013年都是这样,个股涨跌分化,2005年998点涨到年底,牛市初期时也只有67%的股票上涨,33%下跌。我们的分析框架中,一直把股市的状态分成三种:单边上涨称为牛市,单边下跌称为熊市,区间波动、结构分化称为震荡市,这是从指数的形态来看。还有一个角度是资金,牛市一定是资金净流入,熊市资金净流出,震荡市资金的流进和流出达到一种平衡。2016年1月27日2638点以来,市场的资金再次步入平衡状态。我们把牛、熊、震荡三种状态形象地比喻成一年四季的春夏秋冬,牛市好比夏天,很火热、很火爆,熊市好比冬天,很寒冷、很萧条,震荡市就是春秋天,是一个温度比较适宜的阶段,市场处于中性状态。从A股27年历史看,震荡市平均持续两年时间。什么决定牛熊震荡呢?我们曾经写报告分析过,二战后美国、英国、德国、日本、香港、台湾、A股的历史,总结了影响股市的核心变量,第一是资金利率,第二是企业盈利,第三是制度环境。震荡市源于盈利和资金,这两个变量达到势均力敌的状态,回顾离我们最近两次震荡市,2012年1月到2014年年中、2009年8月到2011年4月,都是盈利在改善,资金面略紧张。正因此,震荡市往往振幅比牛市和熊市小,牛熊市指数一年的振幅通常在40%以上,高的时候百分之七八十,上百都有,但是震荡市的年份振幅一般25-30%。去年如果抛开1月份熔断导致的市场崩塌式下跌,1月底开始到年底,振幅只有22%,已经创了历史新低,这跟国家队平滑市场波动有一定的关系。去年1月底至今为止,市场所处的宏观背景就跟前面两次大致类似,利率缓慢往上抬升,与此对应的企业盈利在改善。震荡市的另一个特点是结构分化,即行业之间的涨跌,风格之间的差异变得更加明显和剧烈。当下市场真正的矛盾不是市场到底是大牛还是大熊,而在于结构。4-5月份的市场下跌,表面上来看是金融监管引起的,实际上真正跌得多的恰恰是估值比较高、市值比较小的公司,其实是消化估值、消化泡沫。我们看市场的估值水平,它的结构性差异很大,A股市场整体PE只有19倍,上证综指15倍,上证50只有11倍,是一个很低的水平。但是中小板估值有40倍,创业板估值有50倍。而且如果我们看各个板块估值的中位数,中小板块达到了48倍,创业板板块达到了60倍。我们总结过去各个指数在各个估值水平上对应未来一年正收益的概率,当前的估值水平推算全A在一年之后取得正收益的概率是65%,中小板指只有百分之十几。再对比过去历史上几次牛市起点时各指数的估值水平,上证综指和上证50的PE已经落在过去几次牛市启动时估值区间里面,但是中小